文一点财经编辑部，作者王蔓，编辑林森木

　　资本都是一丘之貉。

　　二级市场中，与液体相关的企业大多拥有很高的市值，比如白酒中的茅台、水中的农夫山泉。

　　如今这个群体又增加了一名新的成员，就是在 2021 年除夕之夜向港交所提交招股书的新茶饮品牌——奈雪的茶。

　　对于奈雪的茶冲击 IPO 一事，目前市场中主要存在这样两种声音：

　　第一种是为创立更早、门店更多、市占更高以及资方团队更豪华的喜茶“打抱不平”，由于新茶饮在二级市场属于新兴标的，因此只有这一领域中“头把交椅”率先上市，才能给予整个行业更高估值；

　　第二种则更多落在资本运作上，奈雪的茶与瑞幸咖啡极为相似，摊子铺的越大、盈利能力却始终上不来，这种资本“催胎”后果如何其实从瑞幸后来的境遇来看，多少也是个参考，更何况瑞幸将大把钱撒到用户身上，而奈雪的茶纯是因为店面扩张而拖累利润。

　　那么，奈雪的茶是否到了非上市不可的地步？它是否会成为新茶饮赛道中的“瑞幸咖啡”？抢滩资本市场之后，奈雪的茶又能否在后续经营中逐步正常发育？

　　“老二”流血上市

　　大概率加冕“国内新茶饮第一股”的奈雪的茶，恐怕会让奶茶界老大喜茶的投资人，耿耿于怀。

　　在其招股书中承认，高端现制茶饮中的老大是市占率达到 25.5% 的“品牌A”，而从门店数量、覆盖城市、平均售价等维度来看，几乎可以断定“品牌A”即为喜茶。

　　做不了消费市场中的“老大”没关系，能做资本市场中的“第一股”也是极好的。先上市就意味着有更大的“收割”资本红利的空间。况且，进入股票市场将也会使其品牌效应大幅度提升。

　　当年的“新零售咖啡第一股”瑞幸便是抓住了同样的机会，以火箭发射的速度完成上市。尽管瑞幸的高光时刻来得匆忙且短暂，但还是留下了一段“薅资本主义羊毛”的传奇。

　　随着奈雪的茶招股书的曝光，可能很多人会发现这家新茶饮品牌之所以如此着急上市是已到了不得不上的时刻。

　　与当初冲刺纳斯达克的瑞幸咖啡类似，如今奈雪的茶也面临着一个商业悖论，即——门店数量逐年增加，公司营收也呈现出高速增长的态势，可就是越做越亏。

　　招股书显示，奈雪的茶在 2018 年、2019 年录得营收分别为 10.87 亿元、25.02 亿元，同比增长 130.17%；尽管受疫情影响线下消费大幅收缩，然而 2020 年前三季度的公司营收还是达到了 21.15 亿元，较 2019 年同期的 17.50 亿元增长 20.86%。

　　营收高速增长，但其盈利能力却是另一番景象：2018 年的净亏损为 6972.9 万元，2019 年有所收窄至 3968 万元；2020 年前三季度的净亏损达到了 2751.3 万元，这一数据同比 2019 年同期 387.1 万元的净亏损，扩大了 610.7%。

　　令人堪忧的还有奈雪的茶不断下滑的单店日均订单量和日均销售额，以一线城市为例，其招股书显示：2018 年单店日均订单量为 694 单，到了 2019 年下降到 608 单，下降比例达到 12.4%；而 2020 年前三季度的单店日均订单量仅为 458 单，较上一年同期的 621 单，跌幅达到了 26.2%

　　单店日均销售额更是自 2018 年以后便出现下滑趋势。2018 年、2019 年这一细项显示为 29000 元/日和 25800 元/日，2020 年前三季度继续下降至 20200 元/日，相较于 2018 年下降比例超过了三成以上。

　　对此，奈雪的茶给出解释：一方面是随着城市网点增加，单个网点的人流量势必会被稀释；另一方面是因疫情导致销售下滑。随着疫情逐渐好转，2020 年 Q3 单季度的日均营业额达到 22700 元，但依然要比 2019 年同期数据下降 16% 左右。

　　在过去一段时间里，很多新零售企业多少受到瑞幸所谓“创意营销”的影响，品牌方大多将经营的重心放置于线上、线下引流，最常见的方式大量开店、高额补贴（例如一元尝鲜、买几送几、现金返利等等），但随着入局者的快速增加，加之头部品牌在资本驱动下快速扩张，消费者很快会被市场供给所分流和稀释。

　　尽管瑞幸两年内开出 3000 家门店，其商业模式始终是建立在卖咖啡、卖轻食等基础之上的，但其成长更多是资本催化的互联网营销和社交媒介的氛围之中“泡发”起来的。

　　奈雪的茶比瑞幸要好很多，但同样也陷入到门店一家家地开，单店日均营收一日日往下掉的困局。

　　依靠前期烧钱，奈雪的茶取得今天 130 亿元估值、市占率“老二”的地位要持续保住，恐怕也不容易。在其身后是估值已达到 250 亿元的喜茶，是深耕下沉市场、首轮融资投后估值超过 200 亿元的蜜雪冰城，以及一个个被资本热浪包裹着的新品牌。

　　因此，奈雪的茶更多应去思考新零售品牌如何从网红到长红，如何增强消费者的忠诚度，进而更高效地产生复购力，如何利用其资本市场的先发优势巩固市场，提振业绩。

　　“飙车”也得“换挡”

　　除了经营情况每况愈下之外，高企的经营成本以及企业负债，也是奈雪的茶急迫要实现上市的重要原因。

　　奈雪的茶在 2015 年拥有了第一家门店，直到 2017 年末也才拥有 44 家门店，其真正进入高速扩张是在此后的几年中。

　　招股书显示，奈雪的茶 2018 年全国门店总数达到了 155 家，较上一年净增 111 家门店；2019 年门店总数达到 327 家，再度净增 172 家门店；2020 年前三季度，虽受到疫情影响开店速度有所放缓，然而较 2019 年末依然净增了 95 家门店，全国门店数量达到 422 家；截至 2021 年 2 月 5 日，其门店总数已超 500 家，所涉地区也包含了中国香港和日本。

　　这种布局速度与其融资历程呈现出正相关关系。

　　2017 年 1 月，奈雪的茶获得 7000 万元天使轮投资；同年 8 月，获得 2200 万元的A轮融资；次年 11 月，再获总金额为 3 亿元的A+ 轮融资，前三轮融资的主要融资方都是偏重消费领域的机构天图资本。

　　根据公开资料，到 2018 年 3 月前后，奈雪的茶估值为 60 亿元人民币，到了 2020 年奈雪的茶突然加大了资本的“油门”。

　　当年 6 月，其拿下深创投领投的近亿美元的战略融资；IPO 前夕，也就是 2021 年 1 月前后，PAG 太盟投资集团和云锋基金突击进入，以 1 亿美元的价格投注C轮融资，这波操作直接把奈雪的茶的品牌估值拉到 20 亿美元（130 亿元人民币）的档位。

　　可以看出，奈雪的茶在 2017 年正式接纳投资人之前，由于资金实力有限，因此门店扩张相对缓慢。

　　根据招股书预测，开出一家标准店的平均预算大概在 185 万元左右，2019 年前大概三个月收支平衡，10.6 个月回本；2020 年新冠疫情影响下，收回成本的周期延长到大约 14.7 个月，增加接近四成。

　　更何况，近年来国内高线城市的租金、物料及人力等各项成本水涨船高，只有更多资金介入，才能保持或是加速全国开店的速度，特别是消费能力更强的一线及新一线城市，从而抢占更多市场份额。

　　一位行业资深观察人士表示，“奶茶、饮品等行业门槛相对较低，不断有新的品牌兴起，比如茶颜悦色、沪上阿姨、古茗、书亦、复煮等等，这些品牌同样也在吸收融资。资本前期的功效会更显性，反映在市场中最直接的表现就是各类品牌门店数量一下子多了很多。”

　　这位行业人士认为，比起继续不计成本地开店，奈雪的茶当下最应该考虑的是要止跌或是稳住单店营收。如果单店日均营收达不到预期，会影响公司整体业绩的增长，即使上市成功，也无法获得投资者的信赖。

　　“就这一点来说，瑞幸当年被华尔街做空，继而被迫承认经营数据造假，其实在某种角度上也是一种‘注定’。”

　　无法被忽视的，还有逐年垒高的企业负债。截至 2018 年末、2019 年末、2020 年 9 月 30 日与 2021 年 1 月 31 日，奈雪的茶流动负债净额分别为 5.65 亿元、9.31 亿元、10.86 亿元以及 10.52 亿元。

　　流动负债包括短期借款、以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债、应付票据、应付及预收款项、职工薪酬、应交税费、应付利息、应付股利和其他应付款。

　　“按照消费品生产服务企业的一般性来看，导致负债增加的原因多为贷款和应付账款的增加，这也从某种角度说明奈雪的茶现金流不太好看。”某金融机构从业人士分析道。

　　而奈雪的茶在招股书中也证实了这一点。根据招股书中内容，产生流动负债的主要原因是其与A轮、A+ 轮、B1 轮、B2 轮投资有关的可赎回注资及认股权证、境内贷款及可换股票据，以及于往绩记录期间追溯财用国际财务报告准则第 16 号，导致流动租赁负债有重大结余。

　　与此同时，2018 年、2019 年与 2020 年前三季度末，奈雪的茶经营活动所得现金净额分别为 2.01 亿元、4.16 亿元和 3.99 亿元，现金及现金等价物分别为 1.86 亿元、0.81 亿元和 3.77 亿元。

　　“就像瑞幸一样，很多创业公司其实多少都会被资本绑架，想要阶段性地放慢脚步，去扎实经营根基上的东西，似乎已是一件身不由己的事情。”眼下，光靠自有现金显然难以满足奈雪的茶的扩张速度，“比起再融资再稀释股权，上市融资成本更低。”

　　选秀靠卖惨，创业有童话

　　就像选秀卖惨一样，贩售商业理想也得靠故事包装。

　　十年前的乐视高喊着“为梦想窒息”，三年前的瑞幸不断表白“培育国人咖啡认知”，而现在奈雪的茶则被资本包装出一个由彭心、赵林一起编织的创业爱情童话。

　　不过，随着公司上市步伐的加快，这个口耳相传的创业故事却似乎有些“变味儿”，因为接下来的事情就是分别发生在 2020 年 10 月 29 日、2021 年 1 月 25 的两次工商信息变更。

　　据第三方数据查询机构“某企业信息查询平台”显示，奈雪的茶经营主体“深圳市品道餐饮管理有限公司”在去年 10 月 29 日发生工商变更，股东曹明慧、北京天图兴北投资中心(有限合伙)、成都天图天投东风股权投资基金中心(有限合伙)退出。

　　要知道，天图资本是奈雪的茶天使轮、A轮、A+ 轮三轮融资中的主要投资方，同时，更令人关注的是公司创始人赵林也退出了董事职务。

　　对此，奈雪的茶回应称，“本次变更属常规的工商变更，公司管理运营没有任何变化。”一般情况下，一家企业做出工商变更是一件再正常不过的事情，但如果偏偏选在上市准备期离场，那就值得细细品味了。

　　上述金融机构从业人士指出，“从操作上来看，如果谈好价格，原始投资人一次性买断撤回倒也没什么。只不过，距离上市都这么近了做这个事情，包括创始人之一退出董事职务，这些都会从舆论上诱发市场对公司内部是不是出现什么问题的猜测。高层不会想不到这个问题，所以有可能是不得不做的一个行为。”

　　今年 1 月 25 日，公司再度发生工商变更，将两大自然人股东全部剔除改由法人股股东持股。“很明显，这是资本推动的一个方式，说白了，到了 IPO 阶段股东们考虑得更多就是上市后套现的问题了，如果都是自然人股东，将来的税筹会非常巨大，因此改为法人股是一个理想方式。”

　　“夫妻共同创业本身其实也会存在另外一种风险，和则双赢、斗则两败。有像海底捞张勇、舒萍夫妇这种双赢的，也会有像当当网李国庆和俞渝对公司管理权的争夺闹剧，这也是对人性的充分考验。”该机构人士坦言。

　　上市不是终点，对于奈雪的茶未来图景的勾画，创始人彭心于 2019 年底接受 36Kr 专访时曾提到，希望将奈雪的茶打造为中国茶饮行业的“星巴克”。

　　能否成为另一个“星巴克”目前还不好说，不过从营销手法上倒是和前辈“瑞幸”有着相同的“价值观”。同时，奈雪的茶还在去年 7 月挖来了瑞幸前 CTO 何刚，希望他能带领技术团队助力公司数字化建设。

　　尽管何刚在瑞幸待了不到一年，不过奈雪的茶还是给出了极高的诚意，根据招股书，何刚及其配偶马晓鸣女士通过 Evermore Glory Limited 持股 0.35%。

　　随后想说的是，不管是大铺门店、还是上市求生，说到底奈雪的茶一直想要证明自己不是昙花一现的网红，而是专注于满足新消费人群的实力品牌。但从招股书数据来看，奈雪的茶最后会是下一个“星巴克”还是又一个“瑞幸咖啡”，还真不好说。

　　结语

　　诚然，很难通过比较奈雪的茶与瑞幸咖啡来得出前者上市后的成长与未来，但资本“催胎”的套路其实两者并无二致，剩下的就看这些在一级市场已经完成了机构间套利的持筹者，如何在二级市场收割接盘侠。

　　其实，只要对粉丝消费者来说，奈雪的茶依然好喝且不用排队，最好还能不停送券打折，这就是受益了。对于二级市场的投资者而言，这种新兴赛道上的标的既可能甜如蜜，也可能是砒霜。

　　最后，希望彭心、赵林这两位创业搭档、神仙眷侣，能长长久久地经营奈雪的茶，就像对待婚姻一样负责任。